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国际化的人民币挑战美元和欧元的前景如何？很少有其他国际金融议题像这个一样在过去几年间引起学界、专家和政策制定者的想象。中国的政策制定者选择增加人民币国际使用的有限目标，而不是公开主张全面的储备货币地位以及这样地位所要求的自由可兑换。但是正如去年三中全会和之后的论述，人民币的国际使用是中国改革方案的重要组成部分。为此，中国建立了香港、新加坡、台北、伦敦、法兰克福、巴黎和卢森堡离岸人民币中心，让急切想投资人民币的海外投资者欢欣鼓舞。自1994年来人民币对美元从未大幅地贬值，而且考虑到中国经济强劲的基本面，人民币被广泛认为（尽管不是所有人）会进一步升值。
在近期的政策报告中，我们发现人民币离岸资产增加背后最主要的机制是出口商和进口商采用人民币进行贸易结算的能力。正如我们所解释的，离岸人民币可自由可兑换成其他外币，这导致离岸人民币的外币汇率偏离了在岸汇率。当国外看涨人民币时，离岸人民币升值，相比于在岸人民币产生交易溢价。中国进口商希望离岸支付进口，因为他们可按照票面价格将离岸人民币兑换成在岸人民币，而离岸人民币能换更多外币。如果离岸人民币价格低于在岸，中国出口商会选择离岸接收支付，但是这样的情况十分少见。我们的关键发现是，由于离岸人民币溢价而导致中国进口商的境外结算超过出口商，这是离岸人民币供给增加的主要因素。增加的供给有助于满足人民币的海外需求，并将这种溢价保持在低位。
一些人预测，2014年2月和3月人民币的意外贬值（尽管是政策导致）将挤压人民币离岸市场。香港银行系统会因其不断增长的离岸人民币业务和对大陆的债权而承压。如图1所示，尽管在在岸人民币二月中期弱势的开始阶段，离岸人民币以折价进行交易，投资者对离岸人民币的态度还是很快转向乐观，3月的平均溢价达到0.16%，超出了历史平均水平0.1%。在我们的政策报告中，我们估算一个百分点的溢价导致离岸人民币存款增加800亿元，三月溢价是0.16%，据此预测，离岸人民币存款增加了247亿元。（图2）而来自香港金融管理局近期发布的数据，存款实际增加了252亿元。
4月，因为投资者们会试图解析来自宏观经济学数据和北京的政策制定者货币政策的信号，市场对人民币的抵触态度更加坚定。因此，4月离岸人民币以小幅的折价-0.002%进行交易。我们的研究预测离岸存款增幅减少190亿元，如果目前的折价-0.004%在下个月持续，5月会进一步减速至160亿元。
Exhibit 1: CNH-CNY premium vs CNY level (as of May 27, 2014)
Exhibit 2: Change in CNH deposits, actual vs. predicted (as of March 2014)
随着离岸中心发展，境外的贸易和投资使用人民币会更加容易。我们研究过的贸易结算渠道会继续以灵活的方式供应离岸人民币，满足国外市场的净需求。但是，除非中国放松其资本交易的控制，人民币不会成为真正的国际货币。