欧洲央行应在欧元区采取行动防止通缩风险

June 4, 2013 11:30 AM

多年以来,欧洲央行(ECB)的观察员们已从前任主席让·克洛德·特里谢(Jean Claude Trichet)那里反复听到同样的话:“我们的罗盘只有一根针,那就是价格稳定。”这个指示应该有助于理解欧洲央行的政策立场:物价稳定有保障时,就没有必要改变政策。物价有不稳定风险时,就要改变政策以实现物价稳定。

但到底什么是价格稳定呢?马斯特里赫特条约将物价稳定规定为欧洲央行的首要目标,但没有明确它的含义。欧洲央行管理委员会宣布了价格稳定的一个量化定义。用欧洲央行自己的话来说:“价格稳定被定义为欧元区调和消费者物价指数(HICP)低于2%的逐年增长。”管理委员会同时称,为追求价格稳定,其目标是将中期通胀率维持在低于但接近2%的水平。

2%在欧洲央行存在的近15年时间里一直是个清晰的恒量。实现2%的通胀率已被描绘成一场“成功秀”。实际上,欧洲央行的领导经常让市场、同僚和学界想起它令人印象深刻的业绩,而值得注意的是,从欧洲央行成立以来,欧元区的通胀率直到最近才平均为2%。

但这已成历史。现在欧元区是否面临价格不稳定的下行期呢?近期数据和政策一并引发了一个合理的通缩恐惧。几个月经济减速之后,欧元区年通胀率从去年的2.6%到今年4月下降到仅有的1.2%,呈现出明显的潜在通缩趋势。

事实上,服务通胀作为传统上潜在通胀趋势的一个很好代表,仅为1.1%。希腊已处于通缩,其他5个国家的通胀率低于1%。另外4个国家的通胀率在1%和1.5%之间。其中,德国,原应抵消周边国家的预期低通胀,但其现行的通胀率只有1.1%。

欧元区通胀率呈明显下行的趋势,而可悲的是,这并不意外。欧元区过去几年的低增长路线,以及结合不但从紧而且旨在一些国家制造通缩的各项政策,是当前趋势的原因所在。我们不要忘记欧元区近期一系列政策的基础或将实现一个内部贬值:工资增长减缓与试图重获竞争力的结构性改革相结合。而且,事实上,由于劳动力市场改革,工资增长在一些传统的工资高增长国家已然瓦解,例如西班牙的工资增长在2012年下降到基本为零。从紧的财政、监管和信贷政策所形成的结果抑制了欧元区的需求;根据IMF的估计,这导致产量短缺约占3%的潜在GDP,以及未来几年经济增长的不佳前景,意味着通货膨胀预测在未来几年不可能恢复到2%。

我有幸为欧洲央行影子管理委员会的创始成员之一,为其服务已10年。由于这个职位,在过去10年,我每个月会与同事们辩论欧洲央行应该做什么。关于德国和欧元区存在的通缩风险,欧洲央行早期有过激烈的辩论。2002-03年度,德国经济增长疲弱,通胀率只有1%。当时,欧洲央行执行委员会成员主管经济学和研究的奥特玛·易辛(Ottmar Issing),曾争辩说,欧元区某个国家可能有孤立的通缩情况,但作为整体的欧元区内则没有。那时,他是对的。德国经济疲软曾是一个孤立的案例,当时欧元区的其他国家为更多经济增长和通胀提供了支持。

今非昔比。欧元区物价稳定的风险显然是下行压力。在经济方面,欧元区经济前景疲软。这不只是外围,而是处于通缩调整过程的中心。法国陷入增长乏力、轻微通胀、以及竞争力弱的境地。而德国尚未准备好实施必要改革,通过促进国内投资的服务业自由化来刺激国内需求,以抵消这一压力。在货币方面,为投资组合改变而做出调整的M3增长,仅有2%——记得5%增长的参考目标么?而欧元区的信贷增长以年为基础,数年来一直是负数。

在这样的环境下,通缩预期是完全可以理解的。是的,欧元区收支平衡通胀率仍然锚定在2%左右。但人们不得不怀疑这些预期的内部一致性:从德国国债得出的未来5年收支平衡通胀预期仅有1.2%。假定配套政策到位,为了达到2%的欧元区通胀率,除德国外的其他欧元区要在未来5年产生3%的通胀率,这确实可信吗?经济衰退条件下伴随着可能包括名义工资削减的苛刻工资调整,预期——总会遭遇变化——可以迅速地改变。在此背景下,核心通胀的传统下行刚性可能会消失。如果发生这样的情况,再去纠正它可能为时已晚。

这是欧元区目前正面临的前景。如果这事真发生的话,应对进一步负面经济冲击的缓冲作用非常薄弱,而且欧洲脆弱的社会结构因为高失业而承受着巨大压力。考虑到这一点,正如我今年早些时候在《政策简报PB13-4号》所称的那样,人们可以争辩说,欧元区物价稳定的下行风险巨大,目前的一系列政策也应相应调整。如果财政、信贷和监管政策必须保持从紧,那么欧洲央行就是不二之选,它必须开始行动。这个问题不再是用钱让政府摆脱困境或制造道德风险。这很简单:欧洲央行的罗盘指针指向下行,欧洲央行必须作出反应,以履行其职责,并消除通缩风险。

怎么办呢?其他央行的经验给出了大量方案。瑞士的利率为零。美国和日本有明确的前瞻性指导。英国有贷款计划。美国和日本有私人和公共资产的购买。让我们舍弃马斯特里赫特条约禁止量化宽松(QE)的传言。QE,被定义为所有欧元区国家在二级市场上的政府债券购买——例如,欧元区政府债券的一篮子加权——作为货币政策工具肯定被条约所允许。事实上,英格兰银行与欧洲央行一样受马斯特里赫特条约制约,而英格兰银行已经实施了两轮量化宽松政策。欧洲央行刚刚决定以一个非常严格的政治方式来解释马斯特里赫特条约。

欧洲央行也可以采取其他措施。直接货币交易(OMT)计划已经成功地降低了曲线前端的收益,但它并没有降低较长期的国债收益率。欧元区外围的利差仍在300个基点的范围内。因此,在欧元区,10年的平均利率均高于其原本的利率。因此,金融条件过于从紧。要放松政策,欧洲央行可以修改OMT计划,允许购买全部到期的债券,而不只是三年到期的债券。通过对整条到期债券曲线的隐性支持,这一步能降低平均长期利率和缓解金融状况。更重要的是,欧洲央行将释放信号,远离被政治化地指责为道德风险的业务,回归到试图实现其价格稳定的职责。正如最近的皮尤全球态度项目的民意调查显示,物价上涨不是欧洲人的最大担心——甚至是在德国——而失业是最大的担忧。恢复价格稳定的决定性一步将会支撑信心和增长。现在应当利用欧洲央行并非浪得虚名的反通胀美誉了。

安吉·乌维德是彼得森国际经济研究所的高级研究员,以及和德劭集团(D.E.Shaw Group)的全球经济学董事。这里所表达的观点、任何错误,都是归于其本人,并不代表和德劭集团的意见。